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Imperfezioni del mercato e le nuove teorie


La moderna teoria finanziaria interpreta criticamente quanto affermato da M&M. La presenza di fatto di imperfezioni nel mercato dei capitali e l’incessante evoluzione del contesto competitivo in cui le aziende e i mercati dei capitali si trovano ad operare hanno indotto la finanza moderna a generare un certo n° di teorie che analizzano le connessioni tra la struttura finanziaria e la dinamica del valore dell’impresa, che vertono su (variabili che agiscono sulle politiche finanziarie):
♣Asimmetria dell’ Imposizione fiscale. La tassazione influisce sulle caratteristiche dei diversi strumenti finanziari, poiché modifica il costo effettivo delle forme di raccolta per l’impresa, nonché il loro rendimento effettivo per l’investitore.   
Impatto delle imposte societarie (corporate taxes) in assenza di imposte personali (personal taxes). Per effetto della deducibilità fiscale degli oneri finanziari pagati sul debito [c.d. scudo fiscale o effetto paratasse] si crea un risparmio fiscale per gli investitori dell’impresa levered. Tale risparmio fiscale significa maggiori risultati, e quindi, a parità di altre condizioni, un maggior valore del capitale che li genera.  ->  preferenza per il ricorso al capitale di debito. In termini differenziali: [Ts = imposte societarie]
Impresa unlevered:     Rn(u) = Ro (1 – Ts)
Impresa levered:     Rn(l) = (Ro – Of) (1 – Ts) + Of
La differenza  (Of ⋅ Ts) a favore dell’impresa indebitata è il beneficio fiscale puntuale, generato dall’indebitamento finanziario rispetto al patrimonio netto.
Se si vuole ragionare in termini di valore capitale del beneficio fiscale (Vbf) è sufficiente capitalizzare il suddetto beneficio “puntuale”, al tasso i.
Vbf = (Of ⋅ Ts)/i  = D ⋅ Ts        Nb: Of = i ⋅ D
Tale Vbf costituisce proprio la differenza tra il valore dell’impresa interamente finanziata con patrimonio netto (Vu) e il valore dell’impresa che ha utilizzato la leva finanziaria (Vl):     Vl = Vu + D ⋅ Ts

Valore globale dell’impresa unlevered        [Ro ⋅ (1 – Ts)] /Keu
+ Valore scudo fiscale                Vbf = Ts ⋅ D
[-Valore del premio per il rischio finanziario     Vprf
+ Valore della leva finanziaria             Vlf]
= Valore globale dell’impresa levered        [Ro ⋅ (1 – Ts)/Keu + Ts ⋅ D
Converrà quindi indebitarsi sino al punto in cui l’ulteriore euro di indebitamento finanziario genera effetti economici positivi marginali in termini di Vlf e Vbf, superiori all’incremento del valore economico di Vprf.
Tratto da FINANZA D'IMPRESA di Alessia Chiovaro
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