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Le fasi del processo acquisitivo e il ruolo dell’investment bank

L’investment bank a supporto di un’acquisizione aziendale segue un processo scomponibile in fasi distinte:
FASE 1- IL CONTATTO
Perché una banca possa mantenere su base continuativa un consistente portafoglio di incarichi formalizzati in appositi mandati a organizzare e concludere operazioni di M&A è necessario che si sia creata un bacino molto ampio di relazioni con il maggior numero di imprese possibile; ognuna di esse infatti rappresenta un potenziale cliente. Per poter svolgere in maniera credibile attività di advisory nell’M&A occorre disporre di una struttura che sia ben radicata nel tessuto industriale che si è scelto di coprire. Ciò al fine di poter sentire il mercato, cioè cogliere tutti i segnali provenienti dalle aziende di una certa zona. Di solito le banche sviluppano questi contatti tramite propri professionisti cui vengono assegnate specifiche aree di competenza. Tali professionisti sono supportati da un’apposita unità organizzativa. Questa attività non genera per l’intermediario forme esplicite di remunerazione.
FASE 2 – IL MANDATO
Qualora gli azionisti di controllo decidano di cedere tutta o parte della propria azienda, viene conferito una mandato a vendere all’intermediario finanziario che riscuote la maggior fiducia e fornisce le migliori garanzie sulla capacità di portare a buon fine la vendita. Con il mandato l’advisor si impegna a utilizzare le proprie risorse, competenze e professionalità per definire la cessione dell’azienda target. Alla scadenza del mandato, non può essere imputato all’intermediario il mancato perfezionamento della vendita, sempre che egli abbia agito con la dovuta diligenza. Il mandato assume tipicamente la configurazione dell’esclusiva, allo scopo di evitare che vi siano più soggetti in rappresentanza della medesima azienda a trattare con lo stesso potenziale acquirente. La durata di un simile contratto non è mai di breve termine ( in genere dai 6 ai 12 mesi). Infine, il mandato stabilisce la modalità di remunerazione prevista per l’intermediario.
FASE 3 – LA VALUTAZIONE
Uno dei primi passi formali intrapresi dall’advisor consiste in un accurato esame della società target, che viene effettuato anche sulla base di visite in azienda e analisi dei suoi stabilimenti, dei principali macchinari e dei magazzini. Sulla base delle informazioni pubblicamente disponibili e degli approfondimenti e verifiche svolti viene elaborata un’analisi della società volta a illustrarne i profili economico-finanziari e l’assetto strategico-organizzativo. Si hanno quindi tutti gli elementi per predisporre una prima valutazione del capitale economico della società target.
FASE 3 – LA DEFINIZIONE DI UNA STRATEGIA DI VENDITA
E’ necessario che l’advisor abbia definito e condiviso con il venditore un’adeguata strategia di vendita.
 Ciò significa che bisogna strutturare un progetto di cessione che consideri gli obiettivi e le esigenze della proprietà rispetto a una serie di variabili chiave:
 
• Prezzo,
• Modalità di incasso;
• Costo dell’operazione
• Struttura della transazione. Tra le diverse tipologie di cessione vi sono l’alienazione diretta realizzata mediante cessione dei titoli rappresentativi del capitale proprio, l’alienazione mediante cessione di singoli beni, fusioni, conferimenti, ecc.
• Tempistica. All’aumentare dell’intervallo temporale concesso dal venditore all’advisor aumentano i gradi di libertà e le opzioni strategiche a disposizione di quest’ultimo.
• Riservatezza. E’ l’esigenza di impedire che ai concorrenti dell’impresa target giungano informazioni strategiche o finanziarie riguardanti l’azienda. Pertanto è importante che la divulgazione della notizia della cessione venga opportunamente gestita
• Fiscalità. La variabile fiscale rappresenta la seconda componente di costo più rilevante di un’operazione di M&A dopo la remunerazione dell’intermediario.

FASE 5 – L’ANALISI DI MERCATO
L’intermediario lavora con l’obiettivo di individuare i potenziali buyers dell’azienda target.a tal fine vengono predisposti appostiti profili sintetici, detti blind profiles, da presentare a tutte le parti che si ritiene possano essere interessate all’operazione. I blind profiles contengono informazioni e indicazioni di massima sull’azienda target, esempio il settore di attività economica, le dimensioni e il posizionamento competitivo, obiettivi di crescita,ecc. Informazioni più precise verranno fornite successivamente attraverso il selling memorandum. Il processo di ricerca del potenziale compratore si articola in varie fasi:
• Individuazione dei potenziali acquirenti: possono essere i principali clienti o fornitori dell’azienda, i concorrenti che si propongono di ottenere benefici di tipo strategico come l’aumento di quote di mercato, altre aziende acquirenti non appartenenti al settore dell’azienda target ma che vogliono diversificare la propria attività, ecc.
• Definizione dei criteri di selezione: generalmente la cessione ha maggiori probabilità di successo se, prima di cominciare la ricerca del potenziale acquirente, vengono definiti i criteri di selezione. Questo procedimento infatti fornisce maggiori garanzie sulla qualità e affidabilità dei soggetti individuati. I criteri possono riguardare il settore di appartenenza del potenziale compratore, le sue dimensioni, ecc.
• Organizzazione delle fonti informative: è importante per l’advisor disporre di un database interno, il quale sia mantenuto costantemente aggiornato sulle aziende disponibili sul mercato per operazioni di finanza straordinaria.
• Screening: sulla base dei criteri di selezione adottati e delle informazioni reperite, oltre che, dell’esperienza e professionalità accumulate, la banca dispone dei mezzi per poter svolgere autonomamente un’attività di ricerca di opportunità strategiche, che, in ultima analisi, si concretizza nell’individuazione di un numero limitato di soggetti da contattare.
• Contatto: a questo punto si hanno tutti gli elementi per iniziare a contattare le aziende selezionate.

Questa fase viene remunerata con una commissione detta commitment fee o retainer fee che viene di solito corrisposta alla firma del mandato.
FASE 6 – IL CONFIDENTIALITY AGREEMENT
In questa fase cominciano i contatti con le aziende che hanno mostrato un serio interesse all’operazione. Prima di rivelare il nome della società target e di procedere all’invio di una documentazione dettagliata sulla situazione economica-finanziaria della medesima, sintetizzata nel selling memorandum, l’advisor richiede l’accettazione di un’apposita dichiarazione di riservatezza ( il confidentially agreement), la quale ha lo scopo di vincolare i possibili compratori e i rispettivi consulenti al trattamento confidenziale delle informazioni ricevute. Tale dichiarazione impone di mantenere il più rigoroso riserbo sulle informazioni che non sono già di pubblico dominio, di astenersi da qualunque comportamento che possa provocare la divulgazione a terzi dello stato di vendita dell’azienda target, di non utilizzare i dati e le informazioni per fini diversi dall’acquisizione.
FASE 7 – IL SELLING MEMORANDUM
Una volta presa la decisione di vendere l’azienda, occorre cominciare a predisporre un profilo dettagliato di presentazione volto a promuovere la conoscenza dell’azienda da parte di terzi. Tale profilo è contenuto nel selling memorandum che verrà inviato ai potenziali acquirenti solo dopo che questi abbiano acconsentito a stipulare un confidentially agreement. Il selling memorandum deve essere redatto nella maniera più oggettiva possibile senza nascondere cioè eventuali problemi e punti critici. Le grandi imprese hanno le risorse sufficienti per costituire al proprio interno dei team di professionisti incaricati di redigere il documento. Si tratta di un’attività onerosa dato che implica l’utilizzo di manager, controllers e analisti per tempi non brevissimi,e il loro esonero dagli impegni della gestione ordinaria. L’alternativa consiste nel delegare l’investment bank per la redazione del selling memorandum che comporta dei vantaggi. In primo luogo bisogna tenere in considerazione dell’esperienza e delle conoscenze specifiche che caratterizzano un intermediario e che consentono di realizzare un selling memorandum a costi inferiori. In secondo luogo la predisposizione del documento dalla banca fornisce agli investitori maggiori garanzie circa l’oggettività e la veridicità delle informazioni contenute nello stesso. Il compito di stendere il documento viene di solito assegnato a un team di analisti finanziari con determinate competenze teniche. La remunerazione di questa attività avviene con una commitment fee.
FASE 8 – LA NEGOZIAZIONE
Rappresenta la parte più difficile e delicata. I protagonisti attivi della trattativa sono l’investment bank che assiste il venditore e il potenziale acquirente, nella maggior parte dei casi assistito, a sua volta, da un altro advisor. Non è raro, poi, che ognuna delle controparti faccia di volta in volta intervenire altre figure professionali portatrici di competenze non presenti in seno all’advisor; è il caso per esempio dei commercialisti, dei revisori contabili, ecc. sia la trattativa sia gli aspetti negoziali variano in funzione della tipologia di cessione che si intende effettuare, la quale, a sua volta dipende:
• dagli specifici obiettivi delle controparti
• dalle implicazioni fiscali derivanti dalla forma contrattuale prescelta

Due momenti che caratterizzano ogni processo negoziale sono: la stipula di una lettera d’intenti e la firma di un contratto di acquisizione. Con la lettera d’intenti le parti stabiliscono di fissare per iscritto i termini generali dell’operazione impegnandosi moralmente a rispettarli. Non vincola legalmente le controparti, dato che rappresenta soltanto uno step dell’intero processo negoziale che si intraprende in una fase in cui ancora troppe condizioni devono essere verificate e troppi aspetti inerenti la società target devono essere sottoposti ad analisi approfondita da parte del potenziale compratore. Il documento può prevedere anche la clausola no shop con cui la proprietà si impegnaa non procedere ad altre trattative con altri potenziali compratori prima della scadenza del periodo di validità della lettera d’intenti; ciò allo scopo di evitare comportamenti opportunistici da parte del venditore in una fase in cui il compratore sta sostenendo notevoli costi per la valutazione e la due diligence sulla società target. Anche la lettera d’intenti come il confidentially agreement, impone alle parti tutti quegli obblighi in tema di riservatezza e segretezza indispensabili per uno svolgimento delle trattative corretto e non pregiudizievole degli interessi della società oggetto di cessione. Il contratto di acquisizione costituisce il documento che sintetizza i risultati delle trattative tra la parte venditrice e quella acquirente. A differenza della lettera d’intenti è vincolante per le parti.


FASE 9 – LA DUE DILIGENCE
La firma del contratto di acquisizione sancisce la fine della prima parte di trattative tra il gruppo acquirente e la proprietà della società in vendita. A questo punto le controparti si danno appuntamento per la chiusura definitiva dell’operazione (closing) solo dopo che gli acquirenti abbiano avuto la possibilità di effettuare un’approfondita e specifica analisi della realtà aziendale che hanno programmato di acquistare, nota con il nome di due diligence. Gli obiettivi principali della due diligence sono:
• verificare che l’acquirente abbia accettato le informazioni di qualsiasi tipo fornitegli dalla parte venditrice.
• Ridurre le aree di incertezza e, di conseguenza, il rischio legato all’acquisizione
• Contribuire al reperimento dei fondi necessari a completare la transazione dimostrando che la società target è stata analizzata da professionisti indipendenti

Durante il lavoro di due diligence l’acquirente viene tenuto costantemente informato sull’evoluzione delle verifiche tramite una serie di incontri intermedi. Se dopo la due diligence la società target si dimostra ancora un buon business, si è pronti per passare alla fase finale dell’operazione, vale a dire il closing. Qualora, invece, siano emerse significative discordanze rispetto alla situazione dell’azienda prospettata nella fase precedente della negoziazione, e sintetizzata nel selling memorandum, l’intera operazione salta. Durante lo svolgimento della due diligence, l’advisor del venditore non rimane inattivo in quanto continua a lavorare sia con la società target sia con i professionisti di fiducia (legali e fiscalisti) per la predisposizione della documentazione finale che sancirà la conclusione dell’operazione. Inoltre è in continuo contatto con l’advisor della controparte per ricevere aggiornamenti sugli esiti della due diligence ed eventualmente fornire specifici chiarimenti o ulteriori materiali ed elaborazioni quantitative a supporto delle verifiche.
FASE 10 – IL CLOSING
Il closing rappresenta l’ultimo atto del complesso processo negoziale che porta al perfezionamento della cessione della società target. L’elemento centrale sul quale ruota questa fase è la definizione del prezzo. Spesso la banca è in grado di agevolare la riuscita della transazione anche grazie alla sua capacità di proporre soluzioni contrattuali sofisticate, inerenti sia la configurazione sia la modalità di incasso del corrispettivo della vendita, le quali hanno l’obiettivo di soddisfare nella maniera migliore possibile le esigenze del cedente, coerentemente con il suo profilo rischio-rendimento. L’assistenza dell’advisor alla parte venditrice nella fase del closing si estende anche alla gestione di tutti gli aspetti procedurali e formali che portano al perfezionamento della cessione, tra cui, la predisposizione di tutti i contratti tra i diversi attori coinvolti nell’operazione. In quest’ambito, la banca d’affari si avvale sia di specialisti presenti all’interno della propria struttura, sia di soggetti portatori di competenze e professionalità che non si è ritenuto conveniente internalizzare e che il gruppo venditore dovrà remunerare. Alla fine del closing viene pubblicamente annunciata la realizzazione dell’operazione, così da dare piena visibilità al ruolo svolto dall’advisor e accrescerne il patrimonio reputazionale. Questa fase viene remunerata con una success fee.
FASE 11 – LA GESTIONE DEL CONTATTO POSTACQUISIZIONE
L’ultima fase individuata è quella della gestione del contatto con il cliente successivamente al perfezionamento della vendita  della società target.
L’obiettivo prioritario che orienta il comportamento dell’intermediario è quello di mantenere il presidio relazionale sul cliente, il quale, spesso è recettivo a nuove iniziative imprenditoriali e, dunque, disponibile a rivolgersi ancora una volta al mercato della proprietà e del controllo delle imprese. Si cerca inoltre di entrare nella compagine costituita dopo l’acquisizione proponendo al nuovo gruppo proprietario check-up aziendali postacquisizione e interventi strategico-organizzativi sull’azienda: lo scopo è quello si creare una relazione con il nuovo soggetto proprietario. E’ chiaro però che l’advisor si troverà in posizione di svantaggio competitivo rispetto all’intermediario che ha assistito la parte acquirente, il quale può già contare su di un canale privilegiato. E’ evidente il collegamento esistente tra questa fase e la fase della creazione del contatto, entrambe strumentali alla costruzione di quelle relazioni così importanti nel segmento di mercato delle acquisizioni aziendali. Questa fase non prevede esplicite remunerazioni e prevede il sostenimento di costi ricollegabili al tempo dedicato dai professionisti senior dell’investment bank a gestire le relazioni con i rispettivi portafogli di clientela potenziale. Si tratta di oneri necessari per generare quel volume minimo di contatti indispensabile per l’ottenimento su base continuativa di un numero elevato di mandati. Nella realtà ogni acquisizione aziendale è diversa dall’altra e presenta caratteristiche e soluzioni adottate peculiari e difficilmente schematizzabili.

di Alessandra Depaola
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