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Valutazione delle aziende e quotazione di borsa

Informazioni tesi

  Autore: Gennaro Gennarelli
  Tipo: Tesi di Laurea
  Anno: 2005-06
  Università: Università degli Studi di Salerno
  Facoltà: Economia
  Corso: Economia Aziendale
  Relatore: Rosaria Cerrone
  Lingua: Italiano
  Num. pagine: 245

Ragionare sul processo valutativo, e non soltanto su un singolo metodo di valutazione, costituisce una condizione necessaria per giungere ad una stima del valore di un'azienda che sia razionale ed affidabile, e la quale tenga conto, in tal ottica, di tutta la base informativa rilevante, rinvenibile dall’applicazione dei singoli criteri di valutazione. Per processo valutativo, in particolare, si intende quel processo logico in cui entrano in gioco, in un’ottica complementare, sia le valutazioni assolute che quelle relative.
In prima approssimazione va evidenziato che i metodi di valutazione basati sui flussi (reddituali e/o finanziari) sono i soli modelli, nell’ambito dei criteri assoluti, sicuramente razionali, osservando come, per i metodi misti patrimoniali-reddituali, a cui è riconducibile l'EVA, la razionalità sia direttamente proporzionale al crescere del peso attribuito al goodwill/badwilll (componente flussi degli extrarendimenti) e inversamente proporzionale all’aumentare del peso attribuito alla componente patrimoniale.
D’altra parte, nel corso degli ultimi decenni, di pari passo con lo sviluppo dei mercati finanziari e delle operazioni di finanza straordinaria, è cresciuto l’uso dei multipli. Il ricorso a tali metodologie, ovvero all'utilizzo di una base informativa costituita dal cosiddetto «paradigma di mercato finanziario» e dai deal prices, forma un processo logico circolare, in cui i prezzi di mercato divengono una delle variabili/determinanti del valore dell’impresa. Dunque l’esigenza dell'utilizzo dei moltiplicatori, in un senso complementare alle formule assolute, è resa indispensabile dalla necessità di individuare le leve del valore e le variabili di contesto (leve dei prezzi) che guidano i prezzi segnati dai mercati finanziari, nell’ottica di un’adeguata copertura dello spettro di informazioni critiche ai fini della valutazione, sulla base comunque che valori e prezzi costituiscono pur sempre categorie logiche differenti. E’ in tal senso che indagare sull’efficienza valutativa dei mercati (intesa come capacità di un mercato di utilizzare correttamente le informazioni disponibili per stimare il valore dell’impresa che risulta, quindi, pienamente riflesso nei prezzi in base ai cosiddetti fondamentali) vuol dire analizzare tutti quei fattori che assurgono a una funzione di leva dei prezzi, influenzando direttamente la capacità dei multipli di mercato grezzi (così come deducibili dalle quotazioni) di esprimere un valore significativo dell’azienda. E’ ovvio che un’inefficienza delle borse, in senso lato (cioè una concreta inattitudine e non prontezza del mercato azionario a rispecchiare nei prezzi la dinamica delle variabili fondamentali determinanti del valore creato o distrutto), comporterebbe una sostanziale inaffidabilità delle valutazioni condotte a mezzo dei multipli grezzi, ed anche le eventuali correzioni apportate a questi ultimi (si parla dei multipli clean e adjusted) si svuoterebbero o diventerebbero decisamente complesse, pena l’utilizzo dei moltiplicatori per la loro semplicità e immediatezza rispetto alle valutazioni assolute.
E’ intuitivo che quanto più il mercato è efficiente in senso informativo tanto più il prezzo dell’attività si avvicina al valore fondamentale.
In particolare, le ricerche empiriche volte a studiare l’efficienza valutativa hanno riscontrato numerose anomalie empiriche (eccessi di reazione, effetto price/earning, effetto size, anomalie di calendario, anomalie IPO), generando dubbi ed opinioni contrastanti talché non è possibile, allo stato attuale, accettare o rifiutare l’ipotesi del mercato efficiente sul piano valutativo. Inoltre si è osservato che: innanzitutto, vi sono comportamenti opportunistici messi in atto, con la complicità dei sistemi di controllo interni ed esterni sulla contabilità e la gestione, dalle società che, attraversando una situazione economica negativa, non hanno avuto interesse a diffondere in modo veritiero informazioni sulla propria situazione economica-finanziaria (cd “tendenza all’opacità dell’informazione”), minando così uno dei cardini dell’IME (Ipotesi dei Mercati Efficienti); in secondo luogo, i prospetti informativi generalmente incorporano un grado di complessità e tecnicismo non comprensibile al risparmiatore medio, tale da condizionare di fatto l’accessibilità per tutti all’informazione diffusa dalle imprese.
Tutte queste considerazioni in merito all’efficienza dei mercati finanziari e, quindi, alla capacità da parte del mercato di stimare un valore fondamentale per le imprese quotate, rafforzano la necessità di ragionare sul processo valutativo allo scopo di “neutralizzare” gli eventuali effetti distorsivi insiti nelle valutazioni di mercato e per evitare, di conseguenza, che un uso dei multipli a sè stante, ovvero come unico metodo di stima, possa condurre a valori non in linea con i fondamentali (profitto atteso, rischio e tasso di sconto) dell’impresa-target.

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valutazione delle aziende e quotazione di borsa.doc - 4 Introduzione La valutazione delle aziende costituisce inevitabilmente un tema centrale nelle discipline economico-aziendali. La misurazione del valore delle imprese è un problema che viene da lontano (da quando esiste l’impresa capitalistica), ma solo negli ultimi decenni ha acquistato il rilievo che oggi le è unanimamente riconosciuto. Il valore è ormai divenuto un concetto che deve necessariamente far parte del bagaglio delle conoscenze di imprenditori, managers, operatori ed analisti finanziari, operatori della contabilità e del controllo, ed anche investitori, al fine di contemperare gli interessi delle numerose parti in gioco. Difatti sono molteplici i contesti nei quali stimare un valore razionale ed affidabile è premessa indispensabile per dare un equilibrio alla soddisfazione dei suddetti interessi; gli ambiti operativi possono essere individuati come segue: ¾ l’ambito delle operazioni cosiddette di «finanza straordinaria», quali fusioni, scissioni, trasformazioni, recesso del socio, apporti di capitale, scelta del prezzo di collocamento ai fini della quotazione in borsa, determinazione dei rapporti di conversione per emissioni obbligazionarie e di warrants, aumenti di capitale con sovrapprezzo, aumenti di capitale in natura o comunque con rinuncia ai diritti di opzione, fissazione dei prezzi-base per offerte pubbliche di acquisto e/o di scambio, ecc. Si tratta quindi di situazioni particolari che si possono inserire nella vita di un’impresa e che esigono, o almeno rendono opportuno, l’accertamento di un valore in un dato momento, affidato generalmente ad esperti indipendenti e talora designati dalla pubblica autorità, con lo scopo di tutelare l’interesse tutti gli stakeholders (portatori di interesse nella società), nonché dei mercati finanziari in generale; ¾ l’ambito della formazione del bilancio, in cui, con l’adozione da parte delle società quotate dei nuovi principi contabili internazionali (Ifrs/Ias) nella redazione dei bilanci, è stato introdotto il “principio di prevalenza della

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