Rendimento e interpretazione economica di un investimento mezzanine

Rendimento e interpretazione economica di un investimento mezzanine
Le due componenti di un finanziamento mezzanino (debito subordinato e equity kicker) possono essere rappresentate da obbligazioni subordinate convertibili o con warrant. In entrambi i casi si tratta di prestiti con diritto d’opzione. Vi sono comunque delle differenze.
Il warrant (o buono d’acquisto) è uno strumento che conferisce al detentore la facoltà di sottoscrivere una o più azioni a un prezzo prefissato, detto prezzo di esercizio. Il numero di azioni che si possono sottoscrivere con l’esercizio di un warrant è detto rapporto d’esercizio. A seconda della natura di azioni (dette di compendio) si avranno emissioni dirette o indirette: nel primo caso le azioni sono quelle della società che emette i warrant, nel secondo sono di un’altra società. Il warrant è uno strumento diverso dall’obbligazione con la quale è emesso e pertanto è possibile staccarlo e negoziarlo separatamente.
Le obbligazioni subordinate convertibili sono titoli con clausola di subordinazione che incorporano il diritto di convertire l’obbligazione in una o più azioni emesse dalla medesima società emittente le obbligazioni (emissione diretta) o da un’altra (emissione indiretta). Anche in questo caso le azioni di compendio possono essere già in circolazione oppure di nuova emissione. Si parla di rapporto di conversione, anziché di rapporto di esercizio, ma il concetto non cambia: è il numero di azioni di compendio che si ottiene per ogni obbligazione. Per valutare la convenienza economica alla conversione basta confrontare il valore delle obbligazioni che si intendono convertire con il valore delle azioni che si ricevono. Obbligazioni convertibili o con warrant sono strumenti assai simili ma vi sono tuttavia delle differenze. Le obbligazioni con warrant sono costituite da due strumenti (obbligazione e buono d’acquisto) che possono essere negoziati separatamente. L’obbligazione e il diritto di conversione sono invece inscindibili nelle convertibili. Inoltre, esercitare il warrant significa sborsare denaro per sottoscrivere le azioni di compendio al prezzo di esercizio; la conversione non comporta invece alcun esborso di denaro ma solo la consegna delle obbligazioni.

Gli strumenti di mezzanine finance sono utilizzati solitamente in operazioni di LBO/MBO o altre acquisizioni/ristrutturazioni per lo più nel comparto del private equity. Si tratta quindi di imprese di cui è difficile valutare l’effettiva rischiosità. Quand’anche si riesca a stabilire con precisione il grado di rischio dell’operazione è difficile controllare l’operato del manager/imprenditore, il quale, una volta ottenuto un prestito tradizionale, può intraprendere iniziative più rischiose di quelle inizialmente pattuite. In una situazione del genere gli strumenti di mezzanine finance rappresentano la soluzione ideale, poiché tutelano i finanziatori dall’aumento inatteso del grado di rischio dell’impresa. Infatti all’aumentare del grado di rischio diminuisce il valore del debito subordinato, ma, contestualmente, aumenta quello dell’equity kicker.