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SWAP


Altro grande comparto dei derivati è la macrocategoria degli swap, rapporti contrattuali tra due controparti e possono appartenere a famiglia degli interest rate swap (swap su tassi) e currency swap (swap su valute), le due categorie di swap; gli strumenti derivati sono componibili tra di loro, replicabili combinando altre categorie di strumenti di questo tipo.
Irs è un comune swap di tipo plan vanilla, quello più semplice, anche in questo caso servono a modificare le caratteristiche/peculiarità di tasso di un asset/passività che si ha in portafoglio o serve a speculare su andamento dei tassi d’interesse perché ho una mia ipotesi, quindi io posso fare un interest rate swap per cambiare la mia struttura di indebitamento da fisso a variabile con un altro contraente che è interessato a fare la stessa cosa. E’ uno degli strumenti più utilizzati dal 2000 per fare copertura su andamento dei tassi e uno degli strumenti maggiormente sul banco degli imputati perché molte volte le banche li hanno proposti alla propria clientela come prodotti di copertura invece erano prodotti speculativi veri e propri (negli anni 2000 ci sono state banche che han venduto Irs a enti pubblici, dal comune di Milano a quello di Roma a quello di Palermo per risolvere il problema dei loro indebitamenti o per cambiare la struttura dei tassi, poi si sono rivelati strumenti speculativi, il cui effetto speculativo si è palesato perché tanti di questi strumenti erano costruiti in modo tale da dare un rendimento agli acquirenti, mentre in realtà non dovrebbe darli ai contraenti acquirenti, molti di questi strumenti sono finiti in tribunale perché hanno prodotto nel bilancio delle imprese/enti pubblici dei mark to market negativi per contabilizzare dei valori di mercato negativi, quindi il soggetto imprenditoriale/ente pubblico che aveva acquistato tale strumento per coprire una struttura di indebitamento preesistente si è visto aggravare la sua struttura debitoria, che ha iniziato a contabilizzare ad un certo punto perdite sui libri contabili). Sicuramente l’Irs è uno strumento sicuramente utile, ma bisogna saperlo usare, altrimenti si hanno tali effetti controproducenti/avversi sulla contabilità, ha creato, oltre a un peggioramento dell’indebitamento del soggetto imprenditoriale/ente pubblico, un effetto distorsivo a catena perché per le nuove norme sulle segnalazioni in centrale rischi, un soggetto è segnalato in centrale rischi come cattivo pagatore anche se sui propri libri contabili hanno derivati in perdita, anche se il mark to market negativo di questo prodotto è attribuibile all’area di mercato, alla variabilità dell’andamento avverso dei tassi sul mercato, non alla cattiva gestio economica-finanziaria-patrimoniale del soggetto acquirente.  Non solo se costruito e applicato male può aggravare la struttura di indebitamento preesistente, ma contemporaneamente per la nuova normativa sulla segnalazione in centrale rischi, scatta la segnalazione presso questa centrale rischi nel momento in cui il prodotto mi liquida un mark to market negativo e ciò ha un risvolto negativissimo in fase di valutazione del merito creditizio del cliente: tra le fonti informative che alimentano il rating c’è l’andamentale, cioè la banca cui mi rivolgo per chiedere l’indebitamento interroga la centrale rischi, se io sono ho un derivato in perdita, non mi da altre linee di credito perché in bilancio un Irs negativo, grossa distorsione nel processo di assegnazione del credito all’interno dell’economia reale.
Gli elementi fondamentali dell’IRs sono il capitale nozionale, cioè il capitale di riferimento che serve a contabilizzare i flussi di cassa periodici che si scambiano i due soggetti, i quali flussi di cassa sono a tasso fisso/variabile a seconda che il soggetto in questione sia in posizione lunga/corta nell’IRS. Assumere una long position nell’IRS vuol dire che sono entrato in posizione di acquirente, quindi pago un tasso fisso e ricevo un tasso variabile, la peculiarità dell’IRS è che c’è uno scambio dei flussi di cassa calcolati sul capitale nozionale, tali flussi di cassa sono da un lato a tasso fisso e dall’altro a tasso variabile. Se entro in posizione corta nell’IRS vuol dire che ricevo il fisso e pago il variabile, quindi supponiamo che abbia un mutuo a tasso variabile ancorato all’Euribor di mercato, di solito la definizione contrattuale della parte floating dello schema del prodotto da banca è composto da tasso variabile di mercato, tasso interbancario più uno spread che dipende dal prodotto, caratteristiche dell’asset, ecc. Indebitamento per un ammontare nozionale pari a 1000, cedola a tasso variabile dato da euribor + spread, nell’ipotesi che il tasso euribor sul mercato nei prossimi 5 anni aumenti, io posso concludere un interest rate swap di tipo plan vanilla in cui pago il fisso e ricevo il variabile, quindi assumo una posizione lunga nello swap, convertendo la mia struttura indebitamento da tasso variabile a tasso fisso, il risultato finale che quest’operazione di copertura sulla situazione economica del soggetto, ovvio che il capitale di riferimento dello swap deve essere parametrato a capitale di quest’operazione di indebitamento, le date di pagamento dei flussi cedolari devono essere le stesse date che intendo coprire con questa operazione, i parametri di riferimento per la determinazione dei flussi di cassa a tasso variabile devono essere gli stessi utilizzati per la parte da coprire. In questo caso troverò a pagare flusso di interessi o quota d’interessi/periodo euribor sui mercati, poniamo rata semestrale, primo semestre 2,2, secondo semestre 2,3, terzo semestre 2,4, quarto semestre 2,5 perché sui mercati si verifica questo rialzo dei tassi d’interesse ed è corretta la scommessa di quest’operazione finanziaria derivata, avrò l’effetto copertura, la quota d’interessi che pago su un mutuo a tasso variabile, pago -2,2, pago -2,3, -2.4, -2.5, con un Irs che paga fisso(se ho accesso ai info provider come Bloomberg attraverso servizi a pagamento che fanno intermediari bancari perché continuamente devono continuamente conoscere il mark to market delle quotazioni delle curve dei tassi, curva Irs, nel momento in cui stipulo l’IRs per conoscere il tasso fisso da applicare, vado a vedere le quotazioni ufficiali sui mercati. Supponiamo tasso fisso 2,25 un Irs in posizione lunga pago di periodo in periodo -2-25 di periodo in periodo e ricevo dal mio contraente dell’IRs tasso variabile come gamba variabile(flussi di pagamento dell’Irs), dall’altro lato avrò +2.2, +2.3, ecc. Se la mia ipotesi si rivela errata e non c’è il rialzo dei tassi d’interesse sui mercati, accade che la mia struttura d’indebitamento peggiora, perché devo aggiungere lo spread negativo tra gamba fissa e gamba variabile. Ad ogni data di pagamento dei flussi scambiati tra i contraenti dell’IRs, si scambia solo il differenziale positivo, nel primo periodo devo dare un 0.05 di spread per capitale nozionale di riferimento, nel secondo periodo è lui che me lo deve dare. Questo è l’IRs è di tipo plan vanilla, se io mi volessi riservare e la possibilità l’eventualità di cancellare lo swap, cosa che potrebbe essere molto favorevole al risk manager che potrebbe verificare a un certo punto che la sua ipotesi è errata, devo firmare dei contratti Irs più complessi, tipo quello con opzione di cancellazione, nel momento in cui aggiungo delle opzionalità all’Irs di tipo plan vanilla sale il costo di copertura, il Financial risk manager deve fare sempre una valutazione di economicità tra costi e benefici derivanti dallo strumento di copertura, fermo restando che deve partire dal presupposto che la copertura completa e totale della posizione a rischio non esiste, ma è solo teorica, perché rimane sempre lo spread, le operazioni di hedging sono utili ma vanno fatte con oculatezza, anche perché tanti di questi strumenti sono standardizzati e spesso è difficile trovare quello con i connotati che corrisponde alle proprie esigenze.
Come si valuta/prezza un Irs plan vanilla pricing che prevede l’applicazione del principio dell’attualizzazione dei flussi di cassa futuri alla data in cui sto facendo la valutazione(differenza tra valore attuale gamba fissa e valore attuale gamba variabile o viceversa a seconda se sia in posizione corta o lunga con cui sono entrato in questo strumento). A me interessa la prezzatura prima della scadenza perché se ho questo strumento di copertura in portafoglio, devo monitorare tempo per tempo il suo mark to market, l’eventuale valore a rischio su questo strumento di copertura. Fare l’attualizzazione significa avere una struttura a termine dei tassi ma non un unico tasso d’interesse, ma tanti tassi d’interesse quanti sono i modi temporali di questi flussi di pagamento, spesso i tassi d’interesse per attualizzare non li trovo quotati sui mercati e devo ricorrere alla tecnica del Boot Strapping, cioè interpolazione, concetto usato dai software di banca che lavorano su questi strumenti finanziari, la famiglia degli Irs si è ampliata e complicata con Irs con opzioni implicite, ovviamente più onerosi, perché danno opzionalità implicite al contraente.

Lo swap ha due legs, che al momento della partenza devono essere uguali,  dopodichè il mercato varia e il valore sarà diverso da momento a momento;  e in questo modo è insito il concetto del leverage, il valore del CDS si determina uguagliando premium levio(attualizzazione flussi premio per dare l’opportunità di proteggermi) il default levio(attualizzazione flusso di ritorno dell’eventuale recovery a default avvenuto). Lo spread si determina in questo cado attraverso un’interazione di mercato, il mercato ci individua lo spread di riferimento e questo può essere influenzato dalle aspettative e dai valori di ogni singola banca interessata ad acquisire o liberarsi di rischi.
Esposizione finanziaria della controparte: i grandi fondi cercavano grandi finanziamenti prima della crisi,  c’è un evento fondamentale geopolitico(convergenza all’euro, i tassi d’interesse in Italia nel 1996-1997 erano all’8%, rendimenti molto bassi con la convergenza all’euro, intorno al 2%).
Il problema qual è per i gestori di fondi? Con rendimenti molto bassi, maggior rischio, vado alla ricerca di grandi rendimenti, mi espongo a degli eventi che vengono moltiplicati per la probabilità di accadimento. Estremizzando gli eventi, vado a cercare eventi che mi danno un grande rendimento, ma mi espongo a un grandissimo rischio: CDO.
Tratto da MATURITY LADDER di Fabio Porfidia
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