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Le nuove misure del rischio e della performance di portafoglio: il downside-risk framework

Informazioni tesi

  Autore: Luciano Lacertosa
  Tipo: Tesi di Laurea
  Anno: 1998-99
  Università: Università degli Studi di Siena
  Facoltà: Scienze economiche e bancarie di Siena
  Corso: Scienze Economiche e Bancarie
  Relatore: Franco Caparrelli
  Lingua: Italiano
  Num. pagine: 111

Il lavoro dopo un breve e critico riesame dei principali indici di performance ed un'approfondita analisi dell'indice di Sharpe e della sua distorsione (bias) rispetto all'holding period si sofferma sulle nuove tecniche di valutazione del rischio e della performance di portafoglio. In particolare vengono trattati il Downside Risk Framework che misura il rischio in termini di volatilità negativa rispetto al MAR (minimal acceptable return) proposto sia in caso di distribuzione discreta dei rendimenti che di distribuzione log-normale nel continuo. Vengono esaminate anche misure di valutazione come: il Risk Adjusted Performance di Modigliani che rileva gli extra-rendimenti in termini di trade-off rispetto al rischio di mercato, il DRR di Sortino che utilizza il Downside Risk come misura del rischio e la distribuzione log-normale dei rendimenti. Infatti Sortino-Forsey (vedi Journal of Portfolio Management 1996) hanno dimostrato che la normale non approssima con precisione la distribuzione dei rendimenti ex-post dei fondi e che l'utilizzo di una funzione di densità di probabilità continua come la log-normale a 3 parametri consente di ottenere risultati migliori rispetto a quella discreta e soprattutto di non sottostimare il Downside-Risk (essendo il momento parziale inferiore di una distribuzione continua viene calcolato mediante integrale). Nella seconda parte del lavoro si propone un nuovo metodo di valutazione della performance l'URPR ideato da Sortino, Platinga, Forsey e Van Der Meer (1999) che consente di misurare le reali potenzialità di rialzo o di guadagno dei gestori sul MAR si basa come il DRR sulla log-normale a 3 parametri e si calcola rapportando la volatilità positiva degli R sul MAR rispetto a quella negativa (vengono calcolate entrambe mediante integrale). Nella parte conclusiva del lavoro si realizza un rating per 24 fondi italiani (azionari, bilanciati ed obbligazionari) con queste nuove tecniche di valutazione del rischio e della performance di portafoglio in base al modello log-normale. I risultati delle verifiche hanno mostrato performance negative dovute ad un non corretto posizionamento dei gestori sul mercato dei cambi e dei tassi.

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1 INTRODUZIONE Investitori ed analisti finanziari sono da sempre interessati alla valutazione della performance dei fondi. La letteratura scientifica in materia Ł imponente e parte sin dai primi anni sessanta. Inizialmente la performance veniva misurata confrontando i rendimenti periodali di un portafoglio gestito con quelli di un portafoglio casuale ( dartboard portfolio ), poi in un secondo momento con l introduzione del concetto di efficienza i gestori hanno iniziato ad impiegare come benchmark di riferimento per la valutazione della performance il portafoglio di mercato perfettamente diversificato. La prima generazione di studi Ł legata agli approcci metodologici di Sharpe (1966) e Treynor (1965), si Ł poi sviluppata con il lavoro di Jensen (1968) utilizzando sempre come benchmark unifattoriale la relazione di equilibrio del Capital Asset Pricing Model (CAPM) di Sharpe-Lintner-Black. Le conclusioni di questa prima serie di studi sono state alquanto disastrose; infatti il gamma di Jensen (intercetta della retta di regressione stimata con il metodo OLS) Ł risultato negativo per tutti i fondi americani del campione considerato. La seconda generazione di studi accademici Ł stata, invece, molto critica nei confronti delle verifiche passate soffermandosi: • sull efficienza in media-varianza della proxy di mercato utilizzata nelle regressioni alla Jensen; • sull efficienza delle stime delle cross-section in presenza di timing da parte dei gestori; • criticando la significativit delle extra-performance rilevate perchŁ un portafoglio gestito contiene sempre un elevata dose di disturbi ( noise

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