I piani di stock options. Aspetti economico-aziendali e contabili

 2 
Nel secondo capitolo si illustrano le variabili fondamentali di un piano di stock 
option che le imprese in sede di progettazione devono attentamente valutare, 
poiché per ciascuna di esse si presentano varie alternative che possono 
modificare sensibilmente i benefici e i costi che derivano dal piano, come 
premessa necessaria per  poi  entrare  nel  dettaglio  delle  caratteristiche in 
virtù delle quali i piani di stock option possono essere classificati. Accanto  ai  
piani  di  stock  option  in  senso  stretto,  si analizzano  poi  i  tratti  essenziali  
di  ulteriori  forme  di  incentivazione azionaria,  entrando  nello  specifico  
delle  Restricted  Stock , degli  Stock Appreciation  Rights  (SAR)  e  delle  
Phantom  Stock. Il secondo capitolo si conclude con l‟analisi delle disposizioni 
previste dal codice civile, nel rispetto delle quali le quali le imprese possano 
emettere un piano di incentivazione.  
Dopo  aver  delineato  un  quadro  di  riferimento chiaro  e  completo  dei  
piani  di  stock  option ed aver  analizzato  il  loro funzionamento  e  le  
possibili  varianti  alla  tipologia  di  base,  l‟analisi si è concentrata sulla   
valutazione  e  la rappresentazione contabile  degli  stock options.  Il  richiamo  
dei principali modelli  elaborati  per  la  valutazione  delle  opzioni  è  di  
importanza strumentale  per  discutere l‟impatto  dei piani di stock option sui  
bilanci delle  imprese;  per  questo  il  terzo  capitolo  si  apre  con  un  
paragrafo dedicato  alla  determinazione  del  valore  delle  opzioni e  prosegue  
richiamando  i  principali  modelli  di option  pricing adottati per determinare il 
loro valore, nonché i rispettivi limiti per renderli  uno  strumento  pienamente  
efficiente  nella  valutazione  degli stock options. 
Il problema contabile viene affrontato analizzando dapprima le soluzioni 
proposte negli Stati Uniti, i cui documenti, sono: l’Accounting  Principle  
Board  (APB)  Opinion  n.  25  del  1972  ed  il Financial  Accounting  
Standard  Board  (FASB)  Statement  n.  123  del 1995, per poi passare ad 
illustrare il principio contabile emanato dallo IASB (International Accaunting 
Standards Board) IFRS 2 Share Based Payment al quale le imprese devono 
conformarsi nella redazione dei loro bilanci.  Il  capitolo  terzo  si  conclude  
con  l‟analisi  delle conseguenze legate all‟obbligo di adozione  dell‟IFRS 2 sul 
 3 
bilancio delle aziende, in merito alla contabilizzazione del costo degli stock 
options. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 4 
CAPITOLO 1 
IL CONTESTO TEORICO DI RIFERIMENTO 
 
 
INTRODUZIONE 
Per comprendere l‟importanza e le ragioni che nell‟ambito della teoria 
economica  giustificano l‟esistenza di sistemi di incentivazione, ed in 
particolare delle stock option, occorre principalmente focalizzare la nostra 
attenzione  sull‟affermarsi di un nuovo modello di corporate governance, 
quello della così detta “public corporation”: società ad azionariato diffuso, 
controllate da manager professionisti i quali non ne sono proprietari e le 
gestiscono nell‟adempimento di un servizio e non nell‟esercizio di un diritto.  
Le ragioni storiche della diffusione delle stock option dobbiamo ricercarle 
nella diffusione della separazione tra la proprietà ed il controllo delle imprese. 
E‟ difficile individuare una definizione ampliamente condivisa di “corporate 
governance”, perché ciascuno analizza il fenomeno da differenti punti di vista, 
i quali risentono e riflettono non solo la metodologia di ricerca ma anche quei 
fattori ambientali, quali gli aspetti economici, sociali,  culturali, istituzionali e 
politici che caratterizzano una determinata area geografica in un determinato 
momento storico e che influenzano il concetto d‟impresa.1  
Ogni studio sul tema della corporate governance prende avvio da un 
riferimento d‟obbligo: il contributo in cui nel 1932 Berle e Means2 individuano 
nella distinzione tra proprietà (diffusa tra numerosi azionisti) e controllo (nelle 
mani di pochi managers) il problema cruciale interno all‟impresa. 
                                                 
1
 GROSSI G., La corporate governance delle società miste: l'esperienza in Italia e negli altri 
paesi europei, Cedam,  2006. 
2
 BERLE A. J., MEANS G., The modern corporation and private property, New York, Harcourt,  
Brace & World, 1932; la seconda edizione dell‟opera fu pubblicata nel 1968. Il fenomeno fu 
studiato anche da altri studiosi prima di Berle e Means, in particolare da VEBLEN nel 1023 (T. 
VEBLEN, Absentee Owneership and Business Enterprise in Recent Times, The Case of America, 
New York, B. W. Huebsch, 1923) e da Keynes nel 1926 (J. M. KEYNES, The End of Laissez 
Faire, London, Hogarth Press, 1926). GUALTIERI P., Dirigenti e capitali d’impresa: i piani di 
stock option, Bologna, Il Mulino, 1993. 
 
 5 
Governance è sinonimo di esercizio di autorità, direzione e controllo3. “I temi 
di corporate governance emergono in un‟organizzazione ogni volta che si 
verificano due condizioni. In primo luogo quando si è in presenza di un 
problema di agenzia, ovvero di un conflitto di interessi, che coinvolge i 
membri dell‟organizzazione - siano i proprietari, i manager, i lavoratori o i 
consumatori. In secondo luogo, quando i costi di transazione sono tali che 
questo problema di agenzia non può essere risolto attraverso un contratto.”4, 
ovvero situazioni in cui è necessario riconoscere un principio di autorità. 
 La letteratura economica ci presenta due correnti di pensiero, i cui fautori 
sono Alchian e Demsetz Fama, Jensen e Meckling –FMJ e per l‟altra 
Grossman e Hart.5 I due filoni di ricerca, condividono un‟area tematica 
comune, che è quella della contrattazione incompleta. Solo che, nel primo caso 
si tratta di riferire i fallimenti contrattuali ai rapporti interni all‟impresa, quelli 
stipulati tra il principale (proprietario) ed il suo agente (manager). Nel 
secondo, invece, i difetti contrattuali si manifestano nel mercato ed è in gioco 
la dimensione dell‟impresa e, quindi, l‟estensione del principio di autorità che 
ad essa è connaturato, in quanto l‟impresa viene esaminata nei suoi confini 
esterni. La prima sostiene che l‟impresa è un “nexus of contracts”6, 
accentuando il ruolo dei contratti nei rapporti sia interni che esterni, cosicché si 
cercherà di risolvere le questioni organizzative utilizzando i modelli riferiti al 
c. d. “rapporto di agenzia”7. La seconda corrente sostiene che l‟impresa è “a 
collection of physical assets that are jointly owned” (un insieme di beni 
                                                 
3
 ZINGALES L., Corporate Governance, in The New Palgrave Dictionary of Economics and the 
Law, University of Chicago, NBER & CEPR, 1998. 
4
 HART O., Corporate governance: some theory and implications, in The Economic Journal, Vol. 
105, 1995. 
5
 REGALLI M., Stock option e incentivazione del management. opportunità, profili critici, 
incentivi perversi, il contesto internazionale e il nuovo diritto societario italiano, Il Sole 24 Ore 
S.p.a., 2003. 
6
 FAMA E., Agency Problems and the Theory of the Firm, in The Journal of Political Economy, 
Vol. 88, No. 2,  pp. 288-307, Apr. 1980 
7
 Con l‟accezione “rapporto di agenzia”, si definisce il rapporto  che intercorre tra due o più 
soggetti, chiamati rispettivamente agente (nel nostro caso: il mangement) e principale ( nel nostro 
caso: gli azionisti), in cui il primo è chiamato a svolgere una determinata attività per conto e 
nell‟interesse del secondo, a fronte del percepimento di una retribuzione erogata nelle forme e 
secondo le modalità convenute tra i soggetti stessi. BOZZI S., Stock Options, EGEA Università 
Bocconi Editore, 2006. 
 6 
materiali che sono in comproprietà), enfatizzando il ruolo degli investimenti, 
concentrandosi sugli assetti proprietari e cioè sulle diverse modalità di 
attribuzione dei diritti residuali8. 
 
1.1 LA TEORIA DELL‟AGENZIA  
 
INTRODUZIONE 
La teoria dell‟agenzia costituisce uno dei costrutti teorici che ha maggiormente 
influenzato gli studi economici negli ultimi quarant‟anni: dalla finanza 
all‟accountig, dall‟organizzazione al management. 9 I primi studi sul fenomeno 
di “agency”, possono essere fatti risalire ad Adam Smith nel lavoro “La 
ricchezza delle nazioni” del 1776. In quell‟ opera, il problema riguardava la 
separazione tra proprietà e controllo, l‟autore immaginava i manager di una 
società per azioni comportarsi meno diligentemente nella gestione aziendale, 
rispetto ad una società gestita direttamente dai suoi proprietari, in quanto, in tal 
caso, essi amministravano il denaro altrui. Ma è nel 1932, con il lavoro di 
Berle e Means10, che il problema di agenzia comincia a delinearsi in una 
visione più precisa. 
Viene messa in evidenza, la relazione che intercorre tra gli azionisti, il 
management e i dipendenti di un impresa ad azionariato diffuso, la quale viene 
ricondotta alla relazione di agenzia che si instaura tra due o più soggetti 
chiamati rispettivamente agente e principale, in cui il primo è chiamato a 
svolgere una determinata attività, caratterizzata dal raggiungimento di 
determinati obiettivi e funzioni,  per conto e nell‟interesse del secondo, a 
                                                 
8
 Il diritto residuale, si compone di due parti:  
a) il diritto residuale di controllo , che rappresenta il diritto ad assumere ogni decisione 
riguardante l‟uso del bene, quando questa non è specificamente fissata da norme o spetti 
ad altri per contratto; 
b) il diritto residuale di rendimento, che conferisce il diritto di escludere gli altri dal 
rendimento oltre i debiti e le spese associate agli impegni contrattuali, cioe' il diritto a 
ricevere i rendimenti del bene al netto degli oneri contrattuali assunti 
in BARCA, F., Impresa in cerca di padrone. Proprietà e controllo nel capitalismo italiano, 
Laterza, 1994 
9
 PUGLIESE A., Percorsi evolutivi della corporate governance, CEDAM, Padova, 2008. 
10
 BERLE A., MEANS G., The Modern Corporation and Private Property, New York, Harcourt, 
Brace &World, 1932, ed. It.: Società per azioni e proprietà privata, Einaudi, Torino, 1966. 
 7 
fronte di una retribuzione erogata nelle forme e modalità convenuti tra i 
soggetti, e il secondo è colui che detiene il poter volitivo e i diritti di proprietà 
sul complesso degli asset aziendali11. Una caratteristica delle aziende moderne 
è la separazione tra proprietà e controllo;12 separazione che apporta dei 
vantaggi, come la mobilità del capitale finanziario e la diversificazione del 
rischio d‟investimento, ma anche degli svantaggi come i costi di agenzia 
sostenuti per cercare di allineare  gli interessi del principale con quelli degli 
agenti spesso non coincidenti. Questi costi sono:  
- costi di sorveglianza e incentivazione, necessari per controllare, 
valutare ed orientare il comportamento dell‟agente; 
- costi di obbligazione o rassicurazione, sostenuti dagli agenti per 
convincere i mandanti che le decisioni intraprese sono nell‟interesse di 
questi ultimi; 
- parte residua o costi residuali, ovvero la differenza tra l‟utilità 
derivante dal comportamento effettivo dell‟agente e l‟utilità derivante 
dal comportamento che avrebbe dovuto adottare.13 
- riduzione del valore dell’impresa, come minor valore di mercato dei 
titoli di proprietà detenuti in portafoglio dagli azionisti, derivanti da 
scelte inefficienti da parte dei manager o dovuto al consumo di risorse 
aziendali per uso personale da parte degli stessi manager. 
In particolare, in primo luogo, mentre gli azionisti vorrebbero massimizzare la 
loro ricchezza, il management potrebbe decidere di investire il denaro in spese 
o per conseguire benefici non strettamente necessari14. Anche l‟orizzonte 
temporale del processo decisionale, può differire, ad esempio se i manager 
cambiano azienda più frequentemente rispetto ai proprietari, è probabile che 
essi tendono a massimizzare le prestazioni e quindi la retribuzione a breve 
termine anche a scapito del successo nel lungo periodo. 
                                                 
11
 GALLINARO S., Il contributo della teoria dell'agenzi', in Le parole dell'impresa, a cura di 
CASELLI L., 1995. 
12
 BOLDIZZONI D., PAOLETTI  F., Gestione Delle Risorse Umane, APOGEO S.r.l., 2006. 
13
 JENSEN M.C. & MECKLING W.M., Theory of the firm: Managerial Behavoir, Agency Costs 
and Ownership Structure, in Journal of Financial Economics, pg.308, October, 1976. 
14
 Come  l‟acquisto di uno jet aziendale.