La riforma del sistema monetario internazionale

 3
libertà di riesportare i capitali secondo la loro convenienza e alle 
condizioni alle quali esso desidera utilizzarli per accrescere gli 
investimenti civili e le spese di consumo.[R.Triffin, 1989] 
  
 4
1.2 VERSO UN NUOVO STANDARD MONETARIO 
INTERNAZIONALE 
Durante gli ultimi qundici anni il comportamento erratico dei tassi 
di cambio e dei saggi di interesse a lungo termine nei più importanti 
paesi industrializzati illustrano la situazione di squilibrio globale 
dell’economia mondiale.  
Dopo il crollo del sistema a cambi fissi stabilito a Bretton Woods, 
agli inizi degli anni ‘70, la violenza delle oscillazioni nei tassi di 
cambio sorprese quasi tutti; anche se attualmente tali oscillazioni 
rappresentano una caratteristica di vita quotidiana.  
La volatilità dei tassi di cambio flessibili è stata segnata nel breve 
periodo dove il breve periodo è misurato in settimane o addirittura in 
giorni. 
Caratteristica ancora più impressionante è l’entità della divergenza 
nei livelli dei prezzi tra i diversi paesi, persistente per lunghi periodi. 
 
 
 5
 
Infatti, è possibile confrontare le variazioni nei tassi di cambio 
effettivi yen-dollaro e marco tedesco-dollaro con le stime degli 
andamenti di quei tassi che avrebbero garantito le rispettive parità  
dei poteri d’acquisto (Ppp), ossia che avrebbero allineato o gli indici dei 
prezzi alla produzione (Ppi) o i costi unitari del lavoro (Ulc), tra Stati 
Uniti e Giappone da un lato e tra Stati Uniti e Germania dall’altro.  
Si sono manifestati scostamenti dalle Ppi dell’ordine del 20% in 
entrambe le direzioni, con singole punte fino al 40%. 
Le figure che seguono (in cui si comparano separatamente 
yen/dollaro e marco/dollaro) evidenziano anche da un punto di vista 
grafico quanto detto sopra. 
 
 6
 
Figura n.1
1
- Tassi di cambio Ppp ed effettvi yen/dollaro 
    
 
 
 
 
__ 
 
 
  
 
 
 
 Fonte: Ohno K., 1989 
______ 
Legenda: 
                 Ppp: parità dei poteri d’acquisto 
                Ppi: indice dei prezzi alla produzione 
                Ulc: costi unitari del lavoro 
                                                           
1
 Quale sia il modo migliore di stimare i tassi di cambio (assoluti) corrispondernti alla parità 
dei poteri d’acquisto rimane controversa, ma tecniche statistiche alternative conducono a 
stime simili a quelle presentate nelle figure 1 e 2. Anche sostituendo medie mobili con 
molti ritardi dei tassi di cambio yen-dollaro e marco-dollaro ai tassi corrispondenti alle Ppp 
nelle figure 1 e 2, si otterrebbero deviazioni di dimensione equivalente dei tassi di cambio 
correnti da questi trend di lungo periodo. 
310
300
290
280
270
260
250
240
230
220
210
200
190
180
170
160
150
140
130
120
1975  1976  1977  1978  1979  1980  1981  1982  1983  1984  1985  1986  1987  1988 
 7
 
Figura n.2
2
- Tassi di cambio Ppp ed effettivi marco/dollaro 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Fonte: Ohno K. 1989 
_________ 
Legenda : 
                  Vedi figura n.1 
                                                           
2
 Nota: vedi nota n°1 
3,3 
3,2 
3,1 
   3 
2,9 
2,8 
2,7 
2,6 
2,5 
2,4 
2,3 
2,2 
2,1 
   2 
1,9 
1,8 
1,7 
1,6 
1975  1976  1977  1978  1979  1980  1981  1982  1983  1984  1985  1986  1987  1988 
 8
 
Variazioni di tal genere, considerando la situazione dei mercati 
mondiali dei beni, rappresentano enormi oscillazioni nella competitività 
internazionale del commercio e dell’industria. E poiché le imprese 
industriali programmano investimenti in macchinari ed impianti in più 
di un paese esse non riescono a coprire adeguatamente gran parte di 
questi rischi di cambio. [McKinnon, 1988] 
Ancora più vulnerabili alle oscillazioni nei tassi di cambio sono i 
settori agricoli di tutti i paesi, fatto questo che spinge i governi a 
rispondere più direttamente con misure protezionistiche. 
Rispetto ad epoche storiche in cui era operativo uno standard 
monetario comune su scala mondiale, i tassi di interesse a lungo 
termine sono stati estremamente instabili. 
 
 9
 
Figura 3- Tassi di interesse a lungo termine durante il Gold 
Standard 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
              Fonte: Journal of Economic Literature, 1981 
 
                 __________ 
 
Legenda:                    Stati Uniti 
                                    Francia 
                                    Regno Unito 
 
% 
 
15 
14 
13 
12 
11 
10 
9 
8 
7 
6 
5 
4 
3 
2 
1 
0 
1870                     1980                     1890                    1900                  1910               1920
 10
 
Figura n.4- Tassi d’interesse a lungo termine periodo 1960-1988  
 
 
 
 
 
 
 Fonte: Journal of Economic Literature, 1989 
___________ 
Legenda:      
                                      Regno Unito 
                                       Stati Uniti 
                                       Germania 
                                       Giappone  
 
% 
 
15 
14 
13 
12 
11 
10 
9 
8 
7 
6 
5 
4 
3 
1960 1962  1965  1968   1970  1973  1976  1979  1981  1984  1987 
1°sem  3°sem  2°sem 1°sem 4°sem 3°sem 2°sem  1°sem 4°sem 3°sem 2°sem  
 11
La figura n.3 mostra come i tassi d’interesse nazionali a lungo 
termine fossero bassi e vicini tra loro e non abbiano subìto variazioni 
significative nel tempo dal 1870 al 1920. La figura n.4 consente di 
valutare, anche visivamente, la differenza  tramite i tassi a lungo 
termine dei titoli di stato giapponesi, statunitensi, tedeschi e del Regno 
Unito: dal 1973 al 1988 i livelli dei tassi d’interesse sono stati molto più 
elevati, talvolta hanno raggiunto anche il 12-13%. 
La differenza tra i diversi tassi di interesse nazionali è stata pure 
elevata: un differenziale di 5-6 punti percentuali tra Stati Uniti e Gran 
Bretagna da un lato e Giappone e Germania federale dall’altro. 
Negli anni ‘60 infatti i tassi di interesse a lungo termine erano più 
vicini tra loro e meno variabili almeno fino al periodo 1969-71 (come 
mostra chiaramente la figura n.4), quando il sistema a parità fisse fu 
posto sotto pressione fino al crollo. 
Ancora, attraverso la tabella 1  è possibile confrontare in maniera 
abbastanza precisa la variabilità dei tassi d’interesse a lungo termine 
sotto tre diversi regimi di cambio: il gold standard, Bretton Woods e il 
regime senza parità centrali. 
 12
Tabella n.1 – La volatilità dei tassi di interesse
3
 
 
 
 
  
 
 
varaiazioni
nella media 
  
          deviazione  
standard 
tassi a breve termine 
 
  
 
        gold standard……..(1879-1913)              0,90  0,91 
       Bretton Woods……(1950-1970) 0,69  0,77 
        floating system……(1973-1989)  1,72  2,03 
    
tassi a lungo termine    
        gold standard……..(1879-1913) 0,12  0,11 
       Bretton Woods……(1950-1970)  0,29  0,30 
       floating system…….(1973-1989) 1,25  1,51 
 
La variazione media percentuale dei tassi di interesse sulle 
obbligazioni statunitensi sono circa dieci volte maggiori nel regime a cambi 
flessibili che nel regime del gold standard e circa quattrovolte maggiori 
rispetto al sistema di Bretton Woods
4
 
Due sono i fatti da considerare in relazione al Gold Standard. 
Il primo è che esso fu un sistema veramente internazionale in 
quanto includeva tutte le nazioni finanziariamente importanti. Non 
esisteva alcuna attività finanziaria liquida con caratteristiche monetarie 
sostanzialmente diverse, che potesse rappresentare un’alternativa per gli 
investitori internazionali, su cui spostarsi con convenienza e continuità. 
                                                           
3
 Le misure della volatilità sono basate su cambiamenti annuali in punti percentuali. 
   Fonte: Alternative International Monetary Sistem, Economic’s Departement, Stanford 
University, 1989 
4
 Ladifferenza nella variabilità dei tassi a breve è stata molto meno pronunciata: essa fu 
bassa durante il periodo del Bretton Woods e maggiore in assoluto nel periodo di 
fluttuazione. 
 13
Il secondo fatto è che gli stati avevano assunto impegni a lunga 
data per riportare le loro valute alle vecchie parità con l’oro qualora 
fossero stati costretti ad abbandonare temporaneamente la convertibilità 
in seguito a fenomeni di panico. Pertanto gli investitori nutrivano 
sicurezze di lungo periodo; anche se, talvolta, dovevano fare i conti con 
elementi di incertezza per l’immediato futuro (ad es. la probabilità che 
il tasso di cambio rimanesse all’interno dei punti oro nel mese o nella 
settimana successivi).  
 
A causa dell’assenza di rischi di cambio nel lungo periodo tra 
valuta di paesi politicamente ed economicamente diversi, i tassi di 
interesse a lungo termine rimasero bassi. 
Al contrario, con cambi flessibili, senza alcun impegno a 
mantenere parità ufficiali, notizie sulla probabile evoluzione dei tassi di 
cambio in futuro vengono immediatamente riflesse sulle scelte di 
portafoglio. Il tasso di cambio a pronti e i tassi di interesse a lungo 
risultano più variabili. Non appena il mercato giudica che alcune valute 
hanno qualche probabilità di svalutarsi rispetto ad altre e che su di loro 
incombe una generale incertezza riguardo alle politiche monetarie che 
intenderanno adottare i relativi governi nel lungo periodo, i tassi 
d’interesse sui titoli denominati in tali valute deboli saranno più elevati. 
 14
La crisi del ’29 e gli avvenimenti degli anni ’30 avevano 
dimostrato l’incapacità dei mercati di autoregolarsi, e, quindi, si rese 
necessaria la costituzione di un sistema di regole che tutelasse la libertà 
degli scambi e che prevedesse dei correttivi alle distorsioni e alle 
situazioni critiche. 
 Gli accordi di Bretton Woods del 1944 si incentravano 
principalmente sull’esigenza di creare un sistema di regole giuridiche 
che garantisse l’equilibrio dei mercati internazionali ed evitasse le 
degenerazioni protezionistiche e l’instabilità valutaria che avevano 
dominato il commercio internazionale negli anni precedenti alla 
seconda guerra mondiale. La causa principale del suo fallimento fu 
l’incompatibilità fra le variazioni nel discreto dei tassi di cambio e la  
grande mobilità del capitale privato, che era diventato la norma verso la 
fine degli anni ’60; ogni variazione dei tassi di cambio ufficiale che 
fosse anticipata richiamava enormi movimenti speculativi di capitale, 
che disturbavano la politica monetaria nazionale. 
 15
1.3   LA COSTRUZIONE DI UNO STANDARD MONETARIO    
INTERNAZIONALE ATTRAVERSO LA REGOLAZIONE DEI 
TASSI DI CAMBIO 
A partire dal dato di fatto che le economie industriali occidentali 
sono sufficientemente aperte; in particolare, gli Stati Uniti, la Germania 
(come rappresentante del blocco europeo) ed il Giappone potrebbero 
cooperare alla costruzione di un nuovo standard monetario 
internazionale comune che fissi  i tassi di cambio yen-dollaro e marco-
dollaro all’interno di una ristretta banda di oscillazione. 
I tre paesi hanno un forte interesse reciproco a coordinare le loro 
politiche monetarie per approssimare le condizioni che prevederebbero 
in un’unica area valutaria: tassi di cambio fissi che portino ad un livello 
dei prezzi omogeneo (per i beni oggetto di scambi internazionali). 
Ci si può a questo punto chiedere quale insieme di regole sarebbe 
sufficiente a costruire tale standard monetario.