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La convergenza degli interessi tra proprietari e management


Secondo la prinical-agent theory: un soggetto (principal) delega a un altro (agent) il compito di svolgere qualche funzione per suo conto. Viene quindi analizzato come possa istaurarsi un rapporto contrattuale che massimizzi l’utilità di entrambi. Il rapporto è complesso soprattutto perché:
Esistono delle informazioni disponibili solo per l’agent (sia sul livello di efficienza con cui è in grado di eseguire determinati compiti che sulle condizioni in cui si trova ad operare)
Per la non completa osservabilità delle azioni dell’agent per cui è estremamente difficile stabilire quanta parte dei risultati siano dovuti allo sforzo dell’agent e quanta parte siano frutto di variabili fuori dal suo controllo
Nell’ipotesi in cui non vi sia una convergenza di interessi tra i 2 soggetti (conflitto), il management è incentivato a perseguire comportamenti sottottimali in termini di del valore economico dell’impresa, anche attraverso scelte di struttura finanziaria. In particolare sia il patrimnonio netto che i debiti di finanziamento possono generare i c.d. costi di agenzia: in tal senso la struttura finanziaria ottimale è quella che li minimizza.
Agency costs connessi al capitale di rischio: si manifestano con l’incrementarsi delle risorse apportate dagli investitori/soci nella struttura finanziaria e sono associati all’incentivo per l’agent a concedersi maggiori auto gratificazioni (c.d. eccesso di consumo di benefici o perks). In merito, 2 classiche relazioni conflittuali, generatrici di un eccesso di consumo di benefici:
- Conflitto tra investitori/soci di maggioranza (agent) e nuovi investitori/soci di minoranza (principal). Il detentore di una quota significativa di capitale di rischio (azionista –manager) decide una politica di emissione di nuovi titoli azionari; ciò compoterebbe una diluizione della quota da egli posseduta; al fine di mantenere il rendimento pre-emissione il socio-manager produrrà un livello di impegno e ricerca dell’efficienza minore, dato che l’utilità derivante va condivisa con i nuovi azionisti e sarà incentivato a ricorrere ad autogratificazioni (benefit).
- Conflitto di interessi tra investitori/soci (principal) e manager (agent): tendenza da parte del management ad trattenere all’interno dell’impresa eccessivo cash flow, e questo da un lato per un maggior prestigio sociale, potere economico e crescita delle retribuzioni, e dall’altro per una maggiore avversione al rischio dei manager rispetto agli investitori soci (che diversificano il portafoglio).
[…]Un più intenso ricorso della leva finanziaria costringerebbe invece il management a mettere a disposizione del mercato la liquidità prodotta (il pagamento degli oneri finanziari non è discrezionale come la distribuzione dei dividendi) e, qualora esso intenda cmq effettuare investimenti significativi, a sottoporsi alla disciplina del mercato per l’ottenimento di mezzi addizionali.
Agency costs connessi ai debiti di finanziamento: si manifestano con l’incrementarsi del rapporto di indebitamento, ossia con il rafforzarsi dell’alternativa finanziaria all’allargamento della base societaria  ->  potenziale conflitto tra creditori (principal) e investitori soci (agent). L’ipotesi a cui si fa riferimento è che i contratti tra investitori soci e manager (entrambi agent) siano stipulati in modo che i manager agiscano in conformità alle aspettative dei primi (trasferendo ricchezza dagli investitori-soci ai creditori)  ->  Incentivo per l’agent a:
Concedersi maggiori auto gratificazioni: il costo relativo all’aumento delle autogratificazioni è solo in parte sostenuto dal proprietario-manager che ne scarica una frazione crescente sui creditori, i quali, anticipano tale possibile comportamento e richiedono maggiori tassi di interesse (tale maggior differenziale di costi costituisce un costo di agenzia per l’impresa)
Assumere iniziative di investimento a elevato grado di rischiosità. Si fa riferimento al rischio complessivo, composto sia dal rischio sistematico che dal rischio (specifico) diversificabile – irrilevante per gli investitori/soci, ma non per i creditori per i quali costituisce un elemento fondamentale nella definizione del tasso di interesse esplicito adeguato.  Quindi una politica degli investimenti più rischiosa può originare una svalutazione del debito in essere. In alcuni casi tale incentivo può essere così forte da indurre gli investitori/soci a intraprendere investimenti con VAN negativo, a condizione che essi generino una sufficiente svalutazione del debito preesistente.  L’incidenza di tali costi può ridursi con l’utilizzo di opportune clausole (es. privilegi reali ai creditori, emissione obbligaz.convertibili,etc)
Trascurare progetti di investimento a VAN positivo: Es. se le passività > attività e lo stato di insolvenza non si è ancora manifestato (perché il debito in essere non è scaduto), è probabile che non vengano attivati investimenti con VAN positivo poiché gli investitori/soci non sono motivati ad assumere nuovi impegni per finanziare degli investimenti la cui ricaduta, in termini di maggior valore dell’impresa andrà ad esclusivo beneficio dei creditori, alla scadenza del debito. […]
Sottovalutare i rischi di bancarotta. Se l’impresa persegue l’opzione di emettere nuovi titoli di debito con diritti uguali a quelli del debito preesistente, i creditori originari risulteranno penalizzati in quanto lo stesso valore dell’attivo deve sostenere un più elevato livello di indebitamento e quindi i loro diritti sui beni dell’impresa risultano “diluiti”. Un mercato di capitali razionale reagisce sottoforma di maggiori interessi passivi
Le diverse categorie di agency costs connesse all’utilizzo dei debiti del capitale proprio sono direttamente proporzionali alla quota di attività coperta con ciascuna delle due macrofonti e in funzione della dinamica crescente dei rispettivi costi marginali.

Tratto da FINANZA D'IMPRESA di Alessia Chiovaro
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