Gestione di un portafoglio complesso di un fondo pensione in tempo continuo. Aspetti teorici e uno schema applicativo

Questo lavoro si propone, in una prima fase, di affrontare da un punto di vista teorico le problematiche di gestione in tempo continuo del portafoglio dei fondi pensione, sia a contribuzione definita che a prestazione definita, e, in una seconda fase, di creare un’applicazione basata sul foglio elettronico Excel di Microsoft che permetta di gestire simultaneamente le linee di investimento in cui si divide un ipotetico fondo pensione a contribuzione definita “pluricomparto”, nel rispetto dei vari vincoli legislativi e statutari.
Nella prima parte, l’attenzione viene concentrata sui principali aspetti teorici dei fondi pensione e sui conseguenti problemi operativi. Innanzitutto vengono descritte le principali differenze tra i regimi a contribuzione ed a prestazione definita e le conseguenze di tali caratteristiche nelle rispettive politiche degli impieghi. Successivamente, viene definito il portafoglio delle attività che costituirà l’oggetto di gestione del fondo pensione. Tale portafoglio è, per ipotesi, costituito da un’attività priva di rischio e da n titoli rischiosi, sia azionari che interest rate sensitive.
Sempre nella prima parte è stata effettuata un’analisi più approfondita del regime a contribuzione definita, in cui si descrive la dinamica nel tempo del valore di un fondo pensione avente tale caratteristica e si studiano le componenti principali dei suoi incrementi infinitesimali. In particolare, nell’ambito di tale categoria, viene focalizzata l’attenzione su una particolare tipologia molto diffusa sul mercato: il fondo pensione pluricomparto, che costituirà l’oggetto della sperimentazione descritta nel capitolo successivo.
Per definire i presupposti su cui costruire uno schema applicativo per la gestione dinamica di questa tipologia di fondo pensione si è ipotizzato un fondo composto da tre diverse linee di investimento che presentano problematiche di gestione differenti e cioè: azionaria, bilanciata ed a rendimento minimo garantito. In base alle caratteristiche descritte di questi comparti vengono definite le funzioni obiettivo più adatte alle specifiche esigenze di gestione degli stessi. In particolare, per i comparti azionario e bilanciato si è ritenuto corretto applicare i principi dell’ottimizzazione stocastica ed, in particolare, l’equazione di Hamilton – Jacobi – Bellman, al fine di definire la politica di investimento ottimale, mentre per la linea a minimo garantito la scelta è caduta sulla tecnica dell’assicurazione di portafoglio continua e proporzionale (continuous proportion portfolio insurance - CPPI) introdotta da Black e Jones (1988) e da Black e Perold (1992).
E’ stato infine esaminato il regime a prestazione definita evidenziando le caratteristiche della dinamica del valore di questa tipologia di fondo e le componenti principali dei suoi incrementi infinitesimali. Anche in questo caso, dopo aver definito la funzione obiettivo specifica del fondo, si è posta l’attenzione sulle tecniche di gestione simultanea degli investimenti e delle contribuzioni.
La prima parte si conclude con la presentazione dei principali rischi presenti nei fondi pensione: di investimento, demografico, di “benchmark”, fiscale.
Nell’appendice, viene descritto in termini analitici il modello univariato di Cox Ingersoll e Ross (1985), applicato per descrivere il moto del tasso privo di rischio. Vengono poi elencati i vari limiti qualitativi e quantitativi posti dal legislatore italiano alla gestione del portafoglio dei fondi pensione. Infine l’appendice si conclude con un esame delle differenze tra il sistema di capitalizzazione ed il sistema di ripartizione.
Nella seconda parte viene descritta l’applicazione pratica di gestione integrata dei portafogli delle tre linee di investimento in cui si ripartisce un ipotetico fondo pensione a contribuzione definita “pluricomparto”.
Innanzitutto vengono descritte le modalità seguite per stimare i parametri del modello CIR ed i parametri dei prezzi azionari in base ai dati storici. Quindi, in base a tali stime, sono descritte le caratteristiche delle attività finanziarie interest rate sensitive che compongono il portafoglio del fondo pensione.
Pur nei limiti oggettivi di questo studio, necessariamente parziale e limitato ad un aspetto della complessa attività di gestione dei fondi pensione, si devono evidenziare, a conclusione, due risultati:
- il tentativo di definire un quadro teorico ed operativo di riferimento per le problematiche della gestione finanziaria degli impieghi dei fondi pensione, sia a contribuzione che a prestazione definita;
- lo sforzo di impostare una procedura di programmazione per la gestione dinamica di un fondo pensione pluricomparto che consenta di applicare in pratica i principi di asset allocation, nel rispetto dei vincoli sia di legge che regolamentari.